自今年8月份IPO改革與階段性收緊以來，滬深兩市IPO行業審核條件趨于嚴格，受理數量驟然減少，IPO踴躍申報的高峰自9月以后也試水者寥寥，直接融資市場進入寒冬。

另一方面，在IPO大門稍掩的當下，“炒殼”這一資本市場古早運作方式，近來卻有“死灰復燃”之勢。

所謂“買殼”，即通過股權轉讓，參與資產重組等手段，獲得上市公司的控股股東地位，進而推進公司進一步資產注入上市公司或業務重整等，從而避免通過IPO實現上市。

雖然市場求購熱情非凡，但據記者了解，目前通過買殼借殼方式曲線上市的難度也并不低。

繞道上市還是“炒殼”？

Choice數據顯示，自9月28日贛州水務、和特能源分別獲深圳主板、上證主板受理，納百川、皓吉達、三清互聯三家公司獲得深市創業板受理之后，截至12月13日，滬深兩市已無獲IPO受理企業案例。

與此同時，10月以來，共有15家企業獲得北交所IPO受理，而同期滬深交易所IPO獲受理企業數為零。

雖然北交所仍可為企業資本化提供場所，但大部分企業仍然希望登陸滬深交易所，在享受充分流動性的同時，也能享受充分再融資潛力。

于是乎，“殼資源”成為了很多企業資本化“曲線救國”的保留手段。

記者注意到，近期已經有多家小市值上市公司公告了控制權變更事宜。其中包括天汽模（002510.SZ），中天精裝（002989.SZ）、電工合金（300697.SZ）、*ST園城（600766.SH）、三湘印象（000863.SZ）等。

其中，除*ST園城外，在已經披露受讓對象的案例中，大部分仍屬于地方國資領銜的收購。但*ST園城的洽購方高息借錢買殼的情況，卻較為受到市場關注。

11月20日晚間，*ST園城***披露公司控股股東轉讓計劃，公司實際控制人徐誠東計劃對外轉讓466.93萬股股份，占公司總股本的11%，轉讓價款合計3.54億元。

而受讓標的天機同升的成立情況卻遭到各方質疑。根據工商資料，該公司成立于2023年11月13日，即披露控制權變更計劃前一周。天機同升控股股東天津沃商同創則成立于2023年11月9日。由于受讓人成立時間極短，注冊資本有限，受讓資金來源存疑，故該轉讓計劃立刻收到了上交所的問詢函。

此后的12月4日，*ST園城提交回復函稱，受讓方資金由天機同升自行出資1億，剩余部分由向天津沃商同創借款2.6億元，借款期限36個月，借款利率為銀行基準利率上浮10%。另外，天津沃商同創實繳資金來源亦為其控股股東上海沃貴上層股東借款，利率同為銀行基準利率上浮10%。

新設實體，層層嵌套，重重貸款，*ST園城的控制權變更事項，引發市場對“炒殼”行為的警惕。

“雖然洽購殼資源的買方很多，但其實這些公司很大一部分距離IPO的條件其實還比較遠。”前述投行人士告訴記者。

此外他還透露，雖然大盤指數不太景氣，但由于炒殼很熱，所以當前的“殼價”其實并不低。

另一位投行人士則告訴記者，由于殼價值目前再度被炒高，除部分買家的確希望通過買殼進行重組，但也不排除其希望通過買賣倒手賺取差價的可能性。

借殼成功率不高

借殼上市，對于近年才接觸資本市場的投資者來說其實略顯陌生。

2013年開始期間，因兩市IPO一度暫停，借殼上市行為屢見不鮮。2013年-2015年期間，每年成功實施借殼上市的企業有約30家左右。

但自2018年以來，隨著注冊制的推進，借殼上市行為逐漸減少，而因借殼財務資質審核與IPO企業趨同，通過重組審核實現借殼上市者亦寥寥。

事實上，2018年，證監會對IPO被否企業再度通過重組實現并入上市公司有過一系列政策安排。比如IPO被否決企業至少在三年以后才能再度籌劃通過重組上市。但后來該項政策在這一年中時就進行了松綁，三年等待期的相關規定也被松綁至6個月。

與此同時，IPO申報受理企業在申請過程中為避免直接被否，也會采取類似主動撤回的方式，保留公司重組上市的可能性，包括由被否帶來的審核壓力——甚至輿論障礙。

但是，條件的放寬，并未讓借殼上市的門檻實質性地變低。

記者統計，今年以來，僅路暢科技（002813.SZ）、日播時尚（603196.SH）、大連熱電（600719.SZ）、中航電測（300114.SH）推出借殼上市計劃。其中錦源晟借殼日播時尚計劃已經于今年11月流產，中航電測、路暢科技則分別嫁接國央企資產成飛集團和中聯高飛，而包括大連熱電借殼亦由千億民營巨頭恒力石化（600346.SH）分拆上市康輝新材主導。

而如2021年籌劃借殼的福達合金（603045.SH）在一度重組計劃折戟后，近期也再度宣告終止了三門峽鋁業對該公司的借殼計劃。

換而言之，若非實力允許，借殼上市如今或非是企業實現資本化的坦途大道。

對于借殼成功的概率，前述投行人士向記者介紹，在如今的市場狀況下，一年“***多過個一兩單”。

“借殼上市的案例成功的案例很少，每年只有幾個案例。如果是為了借殼上市買殼，我們真的會盡可能去勸退。”前述投行人士表示。

本期編輯 劉雪瑩 實習生 宋佳遙